¡Acabad ya con esta crisis! (22 page)

Además, había gente como yo que sabíamos que ocurriría así: que mientras la economía estuviera en depresión, no habría una inflación galopante. Lo sabíamos tanto por la teoría como por la historia: desde 2000, Japón ha combinado déficits muy importantes con un crecimiento monetario rápido, en una economía deprimida; y lejos de experimentar una inflación elevada, ha seguido atascado en la deflación. Para ser sincero, por mi parte pensé que quizá ahora nos veríamos en situación de deflación real; en el próximo capítulo analizaré por qué no ha sido así. Como fuere, se ha confirmado la predicción de que las acciones de la Reserva Federal, que se tildaba de inflacionarias, de hecho no provocarían un ascenso de la inflación.

Ahora bien, la alerta de Meltzer sonaba razonable, ¿no? Si la Reserva Federal imprimía grandes cantidades de dinero —pues, a grandes rasgos, esa es la manera en la que paga todos los bonos e hipotecas que adquiere— y el gobierno federal asume déficits presupuestarios de más de un millón de dólares, ¿por qué no vemos un fuerte incremento inflacionario?

La respuesta está en la depresión económica; más específicamente, en lo que confío que vaya siendo un concepto familiar, el de la trampa de liquidez, en la cual ni siquiera las tasas de interés a cero son suficientemente bajas como para inducir a un gasto tal que restaure el pleno empleo. Cuando un país no se halla inmerso en una trampa de liquidez, entonces imprimir mucho dinero resulta en efecto un factor inflacionario. Pero cuando uno está en la trampa, no lo es; de hecho, la cantidad de dinero que imprime la Reserva resulta prácticamente irrelevante.

Hablemos por un momento de conceptos básicos y miremos luego qué ha pasado en realidad.

DINERO, DEMANDA E INFLACIÓN (O SU AUSENCIA)

Todo el mundo sabe que, por norma general, imprimir grandes cantidades de dinero produce inflación. Pero ¿cómo funciona eso, exactamente? Responder a esta pregunta es clave para comprender por qué
no
funciona así en las circunstancias actuales.

Primero, lo primero: la Reserva Federal no imprime dinero por sí misma, aunque sus iniciativas pueden hacer que el Tesoro lo imprima. Lo que sí hace la Reserva, cuando así lo decide, es comprar activos; normalmente, se trata de letras del Tesoro (deuda gubernamental) a corto plazo, pero últimamente también ha adquirido una variedad mucho mayor de activos. También hace préstamos directos a los bancos, pero esto, de hecho, supone lo mismo; basta con pensar en ello como una adquisición de tales préstamos. El aspecto crucial es
dónde
consigue la Reserva Federal los fondos con los que compra activos. Y la respuesta nos dice que los crea de la nada. La Reserva habla con, pongamos, Citibank y le ofrece comprar letras del Tesoro por valor de 1.000 millones de dólares. Cuando Citi acepta la oferta, transfiere la propiedad de las letras a la Reserva y, a cambio, la Reserva otorga a Citi créditos por valor de 1.000 millones de dólares en la cuenta de reserva que Citi, como todos los bancos comerciales, mantiene en la Reserva. (Los bancos pueden usar estas cuentas de reserva de un modo muy similar al resto de cuentas bancarias; pueden emitir cheques y también pueden retirar fondos en metálico, si es lo que desean sus clientes.) Y detrás de este crédito no hay nada; la Reserva tiene el derecho exclusivo a conjurar dinero de modo que empiece a existir cuando esta lo decida.

¿Qué ocurre a continuación? En tiempos normales, Citi no quiere dejar sus fondos en una cuenta de reserva, sin movimiento, de forma que apenas le producen interés (si algo le rentan), por lo que retira los fondos y los presta a otros. En su mayoría, los fondos prestados regresan a Citi o a otro banco; en su mayoría, pero no todos, porque al público le gusta retener parte de su riqueza en forma de dinero contante, vaya, de trocitos de papel con el retrato de los presidentes difuntos. En cuanto a los fondos que sí vuelven a los bancos, pueden prestarse de nuevo, etcétera.

Aun así, ¿cómo se traduce esto en inflación? No de una manera directa. El bloguero Karl Smith ha acuñado un término útil: «inflación inmaculada», con el que se refiere a la creencia de que imprimir dinero, de algún modo, eleva los precios por medios que superan a las fuerzas normales de la oferta y la demanda. No es así como funciona. Las empresas no deciden elevar los precios porque la oferta de dinero se ha incrementado; lo hacen porque la demanda ha subido y creen que pueden incrementar los precios sin perder demasiadas ventas. Los trabajadores no solicitan sueldos más elevados porque han leído artículos sobre la expansión del crédito, sino que buscan pagas mayores porque hay más puestos de trabajo disponibles y esto ha favorecido su poder de negociación. Así, la razón de que «imprimir dinero» —en realidad, que la Reserva Federal compre activos con fondos creados de la nada, lo que no está tan lejos— pueda causar inflación es que la expansión del crédito que estas adquisiciones de la Reserva ponen en marcha comporta gastos más elevados y una demanda superior.

Y esto ya dice, directamente, que el modo en que imprimir dinero causa inflación es a través de un auge que hace que la economía se caliente de más. Sin auge no hay inflación; si la economía se mantiene deprimida, no hay que inquietarse por las consecuencias inflacionarias de crear dinero.

Bien, alguien preguntará aquí por la «estanflación», infame condición en la que se combinan la inflación y un desempleo elevado. En efecto, a veces ocurre. Los «choques de la oferta» —provocados por factores como cosechas fallidas o embargos de petróleo— pueden hacer que los precios de las materias primas asciendan incluso cuando la economía, en general, se halla en depresión. Y estos incrementos de precio, a su vez, pueden causar una inflación más general si muchos trabajadores tienen contratos con revisiones salariales vinculadas al coste de la vida, tal como era habitual en los años setenta, la década de la estanflación. Pero en la economía estadounidense del siglo xxi apenas hay contratos de esta índole y, de hecho, hemos tenido varios casos de alza repentina de los precios del petróleo (muy especialmente, en 2007-2008) que elevaron los precios generales del consumo, pero nunca se filtraron a los salarios y, por lo tanto, nunca causaron una espiral de sueldos y precios.

Bien, pese a todo, uno podría imaginar que todas esas adquisiciones de activos por parte de la Reserva Federal podrían haber provocado un auge desbocado y, en consecuencia, un estallido de inflación. Pero es evidente que no ha ocurrido así. ¿Por qué?

La respuesta es que nos hallamos en una trampa de liquidez: la economía se encuentra en depresión aun a pesar de que las tasas de interés a corto plazo son prácticamente de cero. Esto produce un cortocircuito en el proceso por el que las compras de la Reserva suelen causar una explosión y, tal vez, inflación.

Piénsese en lo que acabo de decir sobre la cadena de acontecimientos iniciada cuando la Reserva Federal compra un grupo de bonos a los bancos, y paga estos bonos dando crédito a los bancos en sus cuentas de reserva. En tiempos normales, los bancos no quieren que los fondos permanezcan ahí, sin movimiento, sino que desean prestarlos a terceros. Pero no vivimos en tiempos normales. Los activos seguros no rentan prácticamente nada, tan cerca del cero están; así un préstamo seguro apenas tendrá rendimiento; y en tales circunstancias, ¿para qué prestar? Sigue habiendo préstamos inseguros, por ejemplo a empresas o compañías de perspectivas algo arriesgadas, por los que se pagan tasas de interés más elevadas. Pero se trata de préstamos que, en fin, no son seguros.

Así, ahora, cuando la Reserva Federal compra activos dando crédito a las cuentas de reserva de los bancos, por lo general los bancos optan por dejar los fondos ahí, sin movimiento. La figura de la página 169 muestra el valor total de estas cuentas bancarias a lo largo del tiempo: pasan de ser insignificantes a ser descomunales, tras la caída de Lehman, lo que no es sino otra forma de decir que las grandes sumas «impresas» por la Reserva no han ido, de hecho, a ninguna parte.

Llegados a este punto, entiendo que vale la pena apuntar que esto no supone que las adquisiciones de activos realizadas por la Reserva Federal hayan sido inútiles. En los meses posteriores a la caída de Lehman, la Reserva hizo préstamos cuantiosos a bancos y otras instituciones financieras que, probablemente, ayudaron a evitar que el pánico bancario fuera aún mayor que el que sufrimos en realidad.

Las reservas bancarias han subido mucho desde que la Reserva Federal empezó a actuar, pero sin causar inflación.

Fuente
: Junta de Gobernadores de la Reserva Federal

Entonces la Reserva entró en el mercado de los pagarés, que las empresas emplean para la financiación a corto plazo; y ayudó a mantener el comercio en funcionamiento, en un momento en el que, probablemente, los bancos no habrían ofrecido los fondos necesarios. En suma, la Reserva tomaba iniciativas que, según podemos ver, impidieron que la crisis financiera fuera mucho peor. Lo que no hizo, sin embargo, fue adoptar acciones que disparasen la inflación.

Habrá lectores de mi país que, en este momento, protesten y digan: «Síestamos sufriendo una inflación elevada». ¿Es así? Hablemos de lo que dicen las cifras.

¿CUÁN ALTA ES LA INFLACIÓN, EN REALIDAD?

¿Cómo se mide la inflación? La primera escala, como debería ser, nos lleva al índice de precios al consumo, que en Estados Unidos es responsabilidad de la Agencia de Estadística Laboral y calcula el coste de una cesta de bienes y servicios que, se supone, representa la compra de un hogar típico. ¿Qué nos dice el IPC?

Bien, supongamos que empezamos en septiembre de 2008, el mes de la caída de Lehman; y, no por coincidencia, el mes en que la Reserva Federal comenzó con sus compras de activos a gran escala (es decir, empezó a «imprimir dinero» en grandes cantidades). Durante los tres años posteriores, los precios del consumo subieron el increíble total del 3,6 por 100, es decir, el 1,2 por 100 anual. No se percibe aquí la «grave inflación» que muchos predecían, ni menos parece constatarse que Estados Unidos se haya azimbabuado.

Ahora bien, el índice de la inflación no ha sido constante a lo largo del período. En el primer año posterior a Lehman, de hecho, los precios cayeron el 1,3 por 100; en el segundo, subieron un 1,1 por 100; y en el tercero, aumentaron un 3,9 por 100. ¿Acaso está despegando la inflación?

En realidad, no. A principios de 2012, la inflación estaba frenándose, claramente; en los seis meses previos, la inflación media, medida según el índice anual, había sido de tan solo el 1,8 por 100; y los mercados parecían esperar que la inflación se mantendría baja en adelante. Y esto no supuso ninguna sorpresa para muchos economistas, incluido yo (o Ben Bernanke). Pues siempre hemos mantenido que el ascenso de la inflación que se produjo a finales de 2010 y en la primera mitad de 2011 fue un problema temporal, reflejo de un aumento pasajero de los precios mundiales del crudo y otros productos; y que no había en marcha ningún proceso inflacionario real, y tampoco ningún gran aumento de la inflación subyacente en los Estados Unidos.

Pero ¿qué quiero decir con «inflación subyacente» ? En torno del concepto de «inflación básica» o «subyacente» hay bastante confusión, por lo cual creo que convendrá aportar aquí alguna aclaración. ¿Por qué necesitamos este concepto, y cómo se debe medir?

Por lo general, la inflación básica se mide eliminando los alimentos y la energía del índice de precios; pero existen varias formas de medición alternativa y todas apuntan al mismo objetivo.

Primero aclararé un par de malentendidos. La inflación básica
>no
se usa para fines tales como calcular los ajustes del coste de la vida para la seguridad social; estos se basan en el IPC normal. Y en cuanto a la gente que dice cosas como: «Es un concepto estúpido; la gente tiene que gastarse el dinero en la comida y el combustible, así que no pueden eliminarse de las cifras de inflación», están marrando el blanco. La inflación básica no se creó con la meta de medir el coste de la vida, sino algo distinto: la inercia inflacionaria.

Pensémoslo así. Algunos precios de la economía fluctúan sin cesar, en respuesta a la oferta y la demanda; los alimentos y los combustibles son los ejemplos más obvios. Ahora bien, muchos precios no fluctúan de este modo; los establecen compañías que solo tienen unos pocos competidores, o se negocian en contratos a largo plazo, por lo cual solo se revisan en intervalos que van de varios meses a varios años. También muchos salarios se fijan así.

La cuestión crucial, al respecto de estos precios menos flexibles, es que, como no se revisan muy a menudo, se establecen tomando en cuenta la inflación futura. Así, supongamos que debo establecer mis precios para el próximo año y que calculo que el nivel de precios general (que incluye cosas tales como el precio medio de los bienes en competencia) subirá el 10 por 100 a lo largo del año. Entonces, probablemente, fijaré un precio en torno a un 5 por 100 superior a lo que haría si solo tomara en consideración las condiciones actuales.

Pero la historia no acaba aquí: como estos precios que se fijan temporalmente solo se revisan a intervalos, sus revisiones incluyen a menudo una actualización. Supongamos de nuevo que establezco mis precios una vez al año y que hay una tasa de inflación general del 10 por 100. Entonces, cuando vuelva a fijar mis precios, hallaré que probablemente son en torno al 5 por 100 inferiores a lo que «deberían» ser; añádase este efecto a la anticipación de la inflación futura y es probable que yo aumente mis precios un 10 por 100; y lo haré así
incluso si en la actualidad la oferta y la demanda están más o menos equilibradas
.