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El 16 de mayo de 2006, en su penúltimo discurso, Caruana insiste en que «la posición de las instituciones financieras parece lo suficientemente sólida como para afrontar una corrección de los desequilibrios globales, incluso si esta viniera acompañada de un deterioro de las condiciones financieras y un aumento moderado de la volatilidad».

La proximidad del cambio en el Banco de España y la anunciada llegada de Miguel Ángel Fernández Ordóñez, cuyas críticas a la burbuja inmobiliaria y de crédito son conocidas, lleva a Juan Manuel Quintero, presidente de la Asociación de Inspectores en Entidades de Crédito del Banco de España, disconforme con la gestión de Caruana, a elevar el 26 de mayo de 2006 una carta sin precedentes al vicepresidente del Gobierno y ministro de Economía y Hacienda, Pedro Solbes.

Quintero, a quien sus colegas llaman Goliath, por su parecido al personaje del cómic
Capitán Trueno,
refleja la opinión de una mayoría. La carta la firma la asociación.

«Los inspectores del Banco de España queremos distanciarnos de la complaciente lectura de la situación económica española que hace en sus últimas intervenciones el actual gobernador del Banco de España, señor don Jaime Caruana, y mostrar asimismo nuestra preocupación por su falta de voluntad para adoptar las medidas necesarias para hacer posible la reconducción de la delicada situación actual hasta hacerla más sostenible y segura», señala.

«En nuestra opinión —que en cuestiones de supervisión financiera entendemos cualificada, pues no somos nosotros los recién llegados a esta compleja labor técnica—, ni todos los riesgos están tan controlados como afirma el gobernador, ni es probable que las consecuencias sean tan limitadas como él propone si, finalmente, alguno de los mencionados riesgos latentes llega a materializarse», prosigue.

«Nos vemos en la obligación de hacer constar que el nivel de riesgo acumulado en el sistema financiero español como consecuencia de la anómala evolución del mercado inmobiliario en España en los últimos seis años es muy superior al que se desprende de la lectura de los mencionados discursos del gobernador», advierte. Y denuncia «la pasiva actitud adoptada por los órganos rectores del Banco de España —con su gobernador a la cabeza— ante el insostenible crecimiento del crédito bancario en España durante los años del mandato del señor Caruana».

¿Cuál es a juicio de los inspectores la razón de esta expansión? «Detrás de ese crecimiento desordenado del crédito —especialmente en la parte dedicada a la financiación de la actividad inmobiliaria— se encuentra, en último término, la falta de determinación demostrada por el gobernador para exigir a las entidades sometidas a la supervisión del Banco de España el rigor en la asunción de riesgos exigible a los gestores de recursos ajenos. Como consecuencia inmediata de esta ausencia de medidas, el proceso de aceleración del crédito bancario, originalmente circunscrito a las entidades con menor cultura en el control de sus riesgos, se ha ido extendiendo a las demás entidades de crédito que operan en el sistema financiero español por efecto de la, por otro lado saludable, competencia».

La carta señala que «esta institución, durante los seis años de mandato del actual gobernador, ha optado por mantener una actitud de pasiva complacencia que está en el origen de los desequilibrios que hoy denuncia el señor Caruana en sus intervenciones».

El recurso de las entidades al exterior ocupa, también, una parte de la denuncia. «Por otro lado, este desmedido crecimiento del crédito bancario, destinado en su mayor parte a la financiación de la actividad inmobiliaria en todas sus fases —y una de las causas principales de la extraordinaria subida del precio de los inmuebles en España— ha acabado provocando otro tipo de problemas. Recientemente, algunos riesgos típicos del negocio bancario, como el riesgo de tipo de interés o el de liquidez, se han visto incrementados de forma muy acusada por la necesidad de las entidades de crédito de acudir al ahorro exterior para conseguir los fondos necesarios para financiar el crecimiento de su inversión crediticia». Y señala que «las favorables condiciones de financiación que hoy ofrecen los mercados interbancarios de la zona del euro pueden volverse menos favorables en un futuro próximo si las tendencias ya iniciadas de subidas de tipos de interés se acentúa, haciendo que el recurso a esta fuente de financiación acabe siendo sustancialmente más cara que en la actualidad».

Otro de los asuntos que aborda se refiere a las expectativas de beneficios de las entidades financieras y el nivel de las provisiones en el sistema. «Sí nos preocupa que una parte de ese crecimiento del crédito pueda tener su origen en distorsiones competitivas causadas por una inadecuada gestión de las entidades con sistemas de control de riesgo más precarios, pues ello significaría que una parte importante del crecimiento del crédito experimentado por el sistema bancario español en los últimos años no estaría justificado por rentabilidades esperadas superiores a las históricas, sino por un proceso de deriva en la gestión de las entidades que ha dado lugar a una relajación generalizada de los criterios de concesión del crédito». Y subraya: «De ser esto así, las entidades de crédito estarían operando sin afectar suficientemente sus cuentas de resultados con los cargos por provisiones necesarios para hacer frente a la pérdida esperada de sus carteras, por lo que, salvo que los gestores de las entidades hubieran decidido unilateralmente retener una parte de los beneficios de las sociedades que dirigen en forma de reservas, es previsible suponer que el nivel de solvencia de estas acabe viéndose afectado una vez cambie la coyuntura y se manifieste el riesgo latente en sus carteras».

Aunque los inspectores no lo dicen con todas las letras, sugieren que las entidades financieras tienen en sus entrañas una versión hispana análoga a las hipotecas
subprime,
como podría entenderse la práctica de conceder préstamos por más del cien por cien del valor de la vivienda a familias que destinan un 50 por ciento o más de su renta a pagar las cuotas del crédito hipotecario.

¿Existen los instrumentos para intervenir? Los inspectores aseguran que sí. «El Banco de España cuenta con los medios normativos necesarios para poner freno a los crecimientos del crédito que considere inadecuados. Es decir, aun cuando la normativa española de supervisión prudencial está lejos de ser perfecta, no son sus evidentes carencias las que explican la pasividad del Banco de España en los últimos seis años en la prevención de la creciente exposición de las entidades de crédito españolas a los riesgos relacionados con el sector inmobiliario, sino la voluntad de su máximo responsable, el gobernador», sostiene.

He aquí, pues, una prueba de cargo de lo que los economistas Levine, Barth y Caprio llaman alentar el riesgo excesivo a sabiendas de que se aumenta la fragilidad del sistema y de que la economía puede verse afectada en su conjunto.

Mucho más tarde, el 6 de enero de 2012, el presidente de la Caja Rural de Jaén, José Luis García-Lomas, una entidad que no ha sufrido la crisis por resistirse a invertir en el sector inmobiliario, dirá: «Incluso alguna autoridad monetaria nos regañaba porque no invertíamos en ladrillo. Pero nosotros no nos metemos en el ladrillo, no damos crédito a promociones grandes. Si alguna persona quiere un préstamo hipotecario se lo damos, por supuesto si lo podemos cobrar».

Hasta el último día, Caruana mantiene en el consejo general del Banco de España su posición respecto a la burbuja. «En relación con los mercados inmobiliarios, el año 2005 parece haber marcado el inicio de un proceso de desaceleración en el precio de la vivienda, que incrementa —tanto más cuanto más firmemente se afiance— la probabilidad de que la sobrevaloración actual de este activo sea reabsorbida de una manera progresiva, como sucedió en anteriores episodios de auge».

Pero, claro, hay que cubrirse. Y Caruana lo hace: «Permítanme, no obstante, recordar que todos los escenarios de absorción de una fase de sobrevaloración conllevan siempre un elemento de riesgo. Esta es una consideración que todos los agentes deben tener muy presente cuando deciden el destino de sus inversiones».

Al tiempo, insiste en la solvencia de las entidades financieras. «En todo caso, la valoración adecuada de las implicaciones que se derivan de la mayor exposición de la economía española a los cambios en el precio de la vivienda y en los tipos de interés resultaría incompleta si no aludiera también a los desarrollos paralelos que están reforzando su capacidad para enfrentar posibles perturbaciones adversas, en cualquiera de estas variables. En este sentido, es importante resaltar que el comportamiento que se viene observando en estos últimos años en los principales indicadores de actividad, rentabilidad y solvencia del conjunto de las entidades de crédito nacionales, está ayudando a mitigar los riesgos de naturaleza financiera que inciden sobre la evolución de nuestra economía en el medio plazo. Las entidades están, así, en condiciones de absorber el posible impacto de perturbaciones como las señaladas sin que se vea afectada su capacidad para asegurar la financiación del crecimiento económico». Es su discurso de despedida, el 15 de junio de 2006.

Las expectativas de Juan Manuel Quintero y sus inspectores en un cambio de gestión se ven defraudadas.

Desde la Oficina Económica del Presidente, David Taguas está calibrando paso a paso los síntomas de desaceleración y la crisis en ciernes. A primeros de abril de 2007, acude a un desayuno con el gobernador del Banco de España, Miguel Ángel Fernández Ordóñez, y el subgobernador, José Viñals. Quiere intercambiar puntos de vista antes de la presentación, el 16 de abril, del primer «Informe económico del presidente» que Rodríguez Zapatero va a lanzar por todo lo alto en un acto convocado en la Bolsa de Madrid.

Es el 9 de abril de 2007. Taguas expresa sus preocupaciones por el final del ciclo expansivo, la burbuja en el sector inmobiliario y los costes del aterrizaje. El gobernador no solo niega la existencia de los riesgos sino que va más allá.

—Yo lo que veo, David, es que la economía se desacelera de forma gradual. Esto es lo que vemos en los precios del sector inmobiliario. Más bien creo que se inicia un nuevo ciclo expansivo.

Viñals no se pronuncia. En el «Informe económico del presidente», Taguas introduce en el prólogo, pese a que la economía crece a una tasa del 3,6 por ciento, una frase que expresa sus temores, al analizar el elevado déficit exterior, superior al 8 por ciento: «Sin embargo, esta situación no está exenta de riesgos. El desequilibrio que se produce entre el ahorro y la inversión privados refleja unas expectativas por parte de los agentes económicos nacionales e internacionales de un elevado crecimiento económico en el futuro, por lo que la financiación exterior del déficit por cuenta corriente ha sido muy cómoda. Si estas expectativas se cumplen, el aumento de la renta irá eliminando el déficit exterior. Pero, si estas expectativas terminan siendo excesivamente optimistas, la experiencia muestra que el ajuste podría resultar costoso en términos de crecimiento y empleo».

Una semana más tarde de la comparecencia del presidente, el 24 de abril, las empresas inmobiliarias protagonizan un
crash
en la Bolsa de Madrid, el mismo día que Fernández Ordóñez comparece en la comisión de Economía del Congreso. Explica lo que ya ha anticipado a Taguas: la desaceleración es suave.

«El crecimiento del crédito a las familias y de los precios de la vivienda se están moderando, suave pero continuadamente, en los últimos trimestres, lo que favorece el proceso de ordenada normalización del mercado inmobiliario y, por tanto, minimiza la probabilidad de escenarios menos favorables», dice. La situación europea, explica, está mejorando. «Resulta beneficioso para que nuestro país pueda prolongar la prosperidad de los últimos doce años y las oportunidades de las empresas y el bienestar de las familias españolas», vaticina. «Globalmente considerado, el cambio de tono de la política monetaria única aumenta las posibilidades de que la economía española evolucione hacia un patrón de crecimiento más estable y sostenible».

A la salida, ante la prensa, dice: —En la Bolsa, las subidas y las bajadas nunca son suaves, ¿hace algo suave la Bolsa en algún momento?

En junio de 2007, en la presentación del informe anual sobre la economía en 2006, el primero de Fernández Ordóñez como gobernador, se advierte la continuidad de gestión con Jaime Caruana. Una cosa es ser columnista económico y otra secretario de Estado de Hacienda o, como ahora, gobernador del Banco de España. El gobernador hace un elogio ya desmedido, a esas alturas, de la ingeniería financiera. «La innovación financiera y la actividad de los nuevos agentes del mercado deben valorarse como desarrollos positivos. La aparición en los últimos años de nuevos productos, como los derivados de crédito o los CDOs
(Collateralised Debt Obligations),
junto con la profundización de otros más tradicionales, como las titulizaciones, ha proporcionado a los agentes que participan en los mercados financieros un nuevo elenco de posibilidades de rentabilidad y riesgo, ha permitido una gestión del riesgo más dinámica e intensa y ha facilitado una mayor difusión y una mejor diversificación del mismo», explica el 13 de junio de 2007. «Pero esta situación no debe llevar a la complacencia. Muy al contrario, es precisamente el buen momento que atraviesan las instituciones financieras, reflejado en sus niveles de rentabilidad y solvencia, el que nos permite discutir con más libertad los riesgos e incertidumbres que deberán afrontar en los próximos años», señala. Y lanza una idea y la contraria: «Es probable, pues, que el riesgo de las crisis financieras en el futuro sea menor, pero también es posible que, si estas se manifiestan, lo hagan con mayor intensidad que en el pasado».

Y en lo que se refiere a la vivienda, toda su prédica sobre la burbuja es cosa del pasado. Ahora la evolución de los precios está justificada por la demanda.

Razona: «Dado que la inversión en vivienda siguió avanzando a tasas elevadas, la necesidad de financiación de las familias ascendió al 1,5 por ciento del PIB. No obstante, los cambios en los tipos de interés y los propios niveles alcanzados por los precios de los inmuebles comenzaron a moderar la demanda de viviendas, observándose una contención en el volumen de las transacciones y una desaceleración de los precios de la vivienda».